ibidem Verlag, Stuttgart

Meiner Familie Huebner, Schröck-Schmidt, Füssler, Von Plewhe und Leisen gewidmet.

Inhalt

1. Einführung

2. FERIX – eine neue Form der Unternehmensbewertung

2.1 Definition

2.2 Analyse der Bewertungsermittlung

3. Beispiel: Füssler Klaviere GmbH

3.1 Betriebsauswertungsbogen

3.2 Umsatzanalyse

3.3 Kostenanalyse

3.4 Performance- und Kennzahlen-Analyse

3.5 Eigen- und Fremdkapitalanalyse

3.6 Zusammenfassung der Unternehmensperformance

4. Anwendung FERIX

5. Fazit

Über den Autor

1. Einführung

Unternehmensbewertung ist ein schwieriges und komplexes Thema. Finanzanalytische Bewertungsmodelle werden flächendeckend von den meisten betriebswirtschaftswissenschaftlichen Experten genutzt. Es bestehen jedoch keine festen Regeln oder Strukturen, um einen Unternehmenswert genau bestimmen zu können. Das bedeutet, dass bei der Bewertung eines Unternehmens häufig eben nicht nur harte Fakten, sondern auch die Phantasie und die persönliche Meinung des Bewertenden eine Rolle spielen. Eine Unternehmensberatung mit dem Schwerpunkt Unternehmensbewertung muss sich mit dieser Thematik täglich auseinandersetzen.

Betriebliche Bewertungsanlässe sind als Grundlage für fundamentale Entscheidungen langfristig und strategisch ausgerichtet und bergen große Chancen und Potenziale. Die Zielsetzung der vorliegenden Arbeit ist, eine international nutzbare Unternehmensbewertungsmethode vorzustellen, die in jeder Branche und jedem Unternehmenstyp umgesetzt werden kann und sowohl bilanztechnische als auch Performance-Kennzahlen berücksichtigt. Diese innovative, effiziente Methode kann den komplexen Bereich der Unternehmensbewertung stabilisieren und eine internationale Standardregelung zur Bewertung von Unternehmen werden.

Im Folgenden wird die Unternehmensbewertungsmethode ausführlich und nachvollziehbar anhand ihres mathematisch-quantitativen Systems hergeleitet. Anhand eines Beispiels wird die Anwendung und der Nutzen der Methode transparent. Anschließend wird anhand eines fiktiven Unternehmens eine effektive Controlling-Organisation vorgestellt und eine Gewinn- und Verlustaufstellung über einen Zeitraum von vier Jahren vorgenommen. Betriebliche Kennzahlenanalyse und Bilanzstruktur werden aufgestellt, um die Wirtschaftlichkeit des Unternehmens zu bewerten. Rentabilität und Break-Even-Analyse werden erstellt, um festzustellen, wie stabil das Unternehmen ist. Hierzu werden verschiedene Szenarien-Analysen gezeigt, um zu erläutern, welche Ereignisse eintreten können, um eine Unternehmenskrise auszulösen. Danach wird die neue Unternehmensbewertungsmethode – FERIX – angewandt. Jede Analyse wird ausführlich interpretiert. Auf die steuerliche Gesetzgebung wird dabei nicht eingegangen, da die vorgestellte Methode ein rein quantitatives Modell ist. Das vorliegende Fachbuch wird die Schwächen klassischer Unternehmensbewertungskonzepte aufzeigen. Es richtet sich an Investmentbanker, Banken, Wirtschaftsprüfungs- und Steuerberatungsgesellschaften, Unternehmen im Bereich Mergers & Acquisitions sowie Unternehmensberatungen, die sich auf Corporate-Finance-Fragen und spezialisierte Unternehmensbewertungsdienstleistungen fokussiert haben.

2. FERIX – eine neue Form der Unternehmensbewertung

In der Praxis zeigt sich, dass eine realistische Durchführung einer Unternehmensbewertung eine komplexe Aufgabe ist. Die Bewertung eines Unternehmens im Rahmen einer Betriebsanalyse kann langwierig, personalintensiv und hochkomplex sein und erfordert in der Regel den Einsatz von externem Know-how. Dabei werden oft mehrere Unternehmensberatungen gleichzeitig eingeschaltet.

Viele Experten überfordert jedoch die passende Anwendung vorhandener Methoden und die Erstellung einer Diagnose für Unternehmen. Unternehmensbewertung beschäftigt sich mit der Analyse und Ermittlung eines potentiellen Leistungswert/Verkaufspreises eines Unternehmens, womit sie in den Bereich der Corporate Finance einzuordnen ist. Die innovative Unternehmensbewertungsmethode, die hier vorgestellt werden soll, versucht durch ein quantitatives Konzept mit einer logisch, strukturierten Kennzahlenkombination und Bilanzzahlen einen Prozentual-Faktor zu ermitteln, der auf den Reingewinn des Unternehmens multipliziert wird. Wenn ein Unternehmen eine hohe Umsatzerzielung aufweisen kann, bedeutet das nicht unbedingt, dass auch die Unternehmensbewertung hoch sein muss. Die Kostenquote ist die nächste hierarchische Hürde, die analysiert werden muss. Das Unternehmen erwirtschaftet einen Reingewinn, wenn die Umsätze die Kosten übersteigen. Eine einfache Kennzahlen-Analyse der Umsatzrentabilität und Handelsspanne, darauf wird im weiteren Verlauf noch genauer einzugehen sein, kann etwa einen Gewinnanteil von 10 % und damit eine Handelsspanne von 90 % ergeben. Ein Unternehmen mit diesen Leistungskennzahlen weist keine gesunde Wirtschaftlichkeit auf, denn es ist nicht krisenfest. Liegt aber die Handelsspanne bei 10 % und die Umsatzrentabilität bei 90 %, dann ist von einem entsprechend höherem Unternehmenswert auszugehen.

Des Weiteren ist die Bilanzstruktur des Unternehmens entscheidend. Ein Blick auf die prozentuale Verteilung des Unternehmensvermögens macht deutlich, wie hoch Eigenkapital- und Fremdkapitalanteil ausfallen.

In der Unternehmensbewertung gibt es eine Kohärenz zwischen den Kennzahlen. Zudem wird oftmals eine Verzinsung des Reingewinns unterstellt. Dem nicht genug, wird zusätzlich aus finanzanalytischer Sicht eine potentielle Marktbeeinflussung berücksichtigt, die sich mit quantitativen Kennzahlen nicht messen lässt. Aber dies ist kein Bestandteil einer Unternehmensbewertung. FERIX schließt Gefühle und Verzerrungen wie die Homebias oder Marktbias aus, die beide zu einer unnötigen Abweichung in der Unternehmensbewertung führen können. Mit Homebias ist die systematische und übertriebene Überschätzung des Eigentums gemeint. Marktbias hingegen ist eine Überschätzung des Markts in dem Staat, in dem das Unternehmen ansässig ist.

Unternehmensbewertung ist eine analytische Arbeit und damit nicht von den Kenntnissen oder Erfahrungen einer einzelnen Person abhängig; stattdessen ist eine strukturierte Vorgehensweise gefragt. Die hier vorgestellte Unternehmensbewertungsmethode greift nicht auf die Addition von Einzelwerten, beispielsweise der Buchwerte von Wirtschaftsgütern abzüglich der Schulden, zurück, sondern auf eine Gesamtbewertung in einem vorgegebenen Zeitraum.

2.1 Definition

FERIX setzt sich aus einer Kombination von betrieblichen Leistungskennzahlen und Bilanzstrukturen zusammen. Zunächst wird ein Stabilitätsindex entwickelt. Je höher dieser ausfällt, desto höher ist der Unternehmenswert. Das Ergebnis ist ein Zuschlagsfaktor. Dieser Faktor wird auf den Reingewinn (EAT – Earning after Taxes) aufgeschlagen. In dieser Formel gibt es eine Beziehung zwischen den betrieblichen Leistungskennzahlen und den Bilanzstrukturen. Hat das Unternehmen eine Fremdkapital-Verschuldung, so sinkt der Wert des Unternehmens. Dabei gilt folgende Logik: Für einen Unternehmenskauf wird der Wert des Unternehmens festgestellt. Dabei stellt sich heraus, dass die Fremdkapitalquote übermäßig hoch ist. Das bedeutet, dass die Schuldenintensität in einer Unternehmensbewertung berücksichtigt werden muss. Dieser dynamische Faktor bestimmt, ob der festgelegte Unternehmenswert bei einem Unternehmenskauf gerechtfertigt ist oder nicht.

Der Stabilitäts-Index beschreibt die Unternehmensperformance unter der Berücksichtigung der Eigen- und Fremdkapitalquote und des operativen Kapitalumschlags. Dieser Index ist folgendermaßen aufgebaut.

Die einzelnen Kennzahlen und ihr Nutzen werden im Weiteren ausführlich erläutert.

Die wichtigste Formel der Unternehmensbewertung ist damit vorgestellt. Die Kombination aus Umsatzrentabilität und Kapitalumschlag und ihre Multiplikation ergibt die Unternehmensrendite. Dies ist der Return on Investment des Unternehmens. Hier wird die grundlegende Performance des Unternehmens festgestellt. Im Nenner befindet sich die Fremdkapitalquote, um so festzustellen, wie stark die Unternehmensrendite das Fremdkapital in Prozent abdecken kann. Auf diese Weise wird auf Fremdverschuldung geprüft. Denn je höher der prozentuale Wert ausfällt, desto krisensicherer ist das Unternehmen. Im vorletzten Schritt wird der Zusammenhang zwischen Kapitalumschlag, Umsatzrentabilität und Fremdkapital ins Verhältnis gesetzt zu der Eigenkapitalquote des Unternehmens. Dies dient als zusätzliche Prüfung einer zu hohen Verschuldung des Unternehmens, die nicht über die Performance des Unternehmens abgesichert werden kann. Das Ergebnis ist der Stabilitätsindex.

Eine Prognose über die zukünftigen Gewinne des Unternehmens darf nicht in die Unternehmensbewertung einfließen, denn die Manipulationsgefahr ist dabei zu groß.

Eine klassische Grundlage der Unternehmensbewertung ist der Reingewinn. Aber auch wenn das Unternehmen einen Verlust ausweisen sollte, kann FERIX Ansatzpunkte bieten, um die Unternehmensleistung zu optimieren.

Die hier vorgestellte Unternehmensbewertungsmethode basiert auf den folgenden Aspekten, die wichtige Faktoren einer validen Unternehmensbewertung beinhalten:

1. Faktenbasiert

Der Einsatz der Kennzahlen muss zeitlich und sachlich dem Ziel einer fundierten Unternehmensbewertung folgen. Des Weiteren ist es wichtig, dass die Auswertungen der Kennzahlen aktuell sind.

2. Konsistenz

Die Zusammensetzung der Unternehmensbewertung darf nicht widersprüchlich sein, um die Stabilität nicht zu gefährden. Die vorgestellte Methode ist in sich schlüssig.

3. Flexibilität

Die Flexibilität des quantitativen Modells muss sich auf die unterschiedliche betriebliche Auswertung konzentrieren und eine logische Systematik beibehalten.

4. Operationalisierbarkeit

Die betriebliche Kennzahlenauswertung muss korrekt durchgeführt werden, um auf dieser Grundlage den Wert des Unternehmens ermitteln zu können. Die Formel verlangt, dass die Ergebnisse der Kennzahlenauswertung in Prozent berechnet werden.

Die Problematik bei dieser Unternehmensbewertung liegt darin, dass das Humankapital nicht mitberechnet wird. Es wird nur berücksichtigt, wie stark das Humankapital der Mitarbeiter im Laufe des Geschäftsjahres umgesetzt wurde. Des Weiteren gibt es keine Informationen darüber, wie sich Innovationen in Zukunft in den betrieblichen Auswertungen widerspiegeln werden.

Bei der Aufstellung der für die hier vorgestellte Unternehmensbewertungsmethode notwendigen Formeln wurde penibel darauf geachtet, dass die Kennzahlen einheitlich definiert und interpretiert werden.

Die Bausteine der Methode sind wie folgt:

A = Umsatz

B = Kosten

C = Reingewinn

D = Eigenkapital

E = Fremdkapital

F = Gesamtkapital

G = Unternehmenswert

Dies ist die Herleitung der betrieblichen Kennzahlen. Eine Umstellung der Formel nach benötigtem Fremdkapital oder Eigenkapital, um einen bestimmten Unternehmenswert zu erhalten, wäre realitätsfern. Ziel der Methode ist es nicht, unsinnige quantitative Effekte zu demonstrieren. Stattdessen soll eine faktenbasierte Unternehmensbewertung präsentiert werden.

Die Analyse, Planung, Umsetzung und Kontrolle von Ertragsoptimierungsstrategien sind für jedes Unternehmen gewinnbringend. Durch ein logisches Margenoptimierungssystem lassen sich die Umsätze signifikant steigern. Eine erfolgreiche Strukturierung des Unternehmens mit dem Ziel einer optimierten Unternehmensbewertung kann durch eine ausführliche und nachhaltige Analyse des Umsatzleistungsprozess erreicht werden. Eine Umstellung der Unternehmensbewertungsformel nach der notwendigen Umsatzkomponente ist mathematisch jedoch nicht sinnvoll, denn die Performance-Kennzahlen verhalten sich bei einer Veränderung variabel und kohärent. Verändert sich die Umsatzzahl, so verändert sich der Stabilitätsindex und somit wird der Zielunternehmenswert nicht erreicht. Die Regel lautet, dass sich zwei Variablen nicht gegenseitig bedingen können.

Die Formel kann anhand folgender Abkürzungen vereinfacht werden.

A = Umsatz

G = Unternehmenswert

U = Umsatzrentabilität

K = Kapitalumschlag

L = Eigenkapitalquote

M = Fremdkapitalquote

Die vereinfachte Formel wird nun beispielhaft angewendet:

Variablen | Kennzahlen | Ergebnis
A | Umsatz | 11.000.000,00 €
B | Kosten | 1.956.202,00 €
C | Reingewinn | 9.043.798,00 €
U | Umsatzrentabilität | 82,22 %
K | Kapitalumschlagskoeffizient | 1,47 €
D | Eigenkapital | 4.000.000,00 €
E | Fremdkapital | 3.500.000,00 €
F | Gesamtkapital | 7.500.000,00 €
L | Eigenkapitalquote | 53,33 %
M | Fremdkapitalquote | 46,67 %
- | Stabilitätsindex | 64,87 %
G | Unternehmenswert | 14.910.465 €

Das Unternehmen hat einen Wert von aufgerundet 15 Millionen Euro. Wie kommt es zu dieser Bewertung?

Der Reingewinn liegt bei fast 10 Mio. Euro. Zudem gibt es eine hohe Umsatzrentabilität von aufgerundet 83 % bzw. eine Handelsspanne von 17 %. Der Kapitalumschlagskoeffizient von bis zu 1,47 ist sehr gering. Der Umsatz umschlägt sich um das 1,5-fache im Jahr. Die Eigenkapitalquote des Unternehmens ist höher als die Fremdkapitalquote. Die Differenz liegt bei 8 %. Aus der Kombination zwischen den Performance-Kennzahlen und den Verbindlichkeiten des Unternehmens ergibt sich ein Stabilitätsindex von 65 %. Dieser wird zu einem Prozentfaktor umgewandelt und auf den Reingewinn multipliziert.

Um die Dynamik dieser Unternehmensbewertung zu demonstrieren, wird in einem nächsten Beispiel das Fremdkapital reduziert und der Umsatz um 10 % vermehrt.

Variablen | Kennzahlen | Ergebnis
A | Umsatz | 12.000.000,00 €
B | Kosten | 1.956.202,00 €
C | Reingewinn | 10.043.798,00 €
U | Umsatzrentabilität | 83,70 %
K | Kapitalumschlagskoeffizient | 1,64 €
D | Eigenkapital | 4.000.000,00 €
E | Fremdkapital | 3.325.000,00 €
F | Gesamtkapital | 7.325.000,00 €
L | Eigenkapitalquote | 54,61 %
M | Fremdkapitalquote | 45,39 %
G | Stabilitätsindex | 57,90 %
H | Unternehmensbewertung | 15.859.497 €

Die Unternehmensbewertung klettert auf einen Wert von 15.859.497 €.

Kennzahl | Ergebnis
Umsatz | 9,09 %
Fremdkapital | - 5,00 %
Unternehmensbewertung | 6,36 %

Im Vergleich zum vorherigen Beispiel (ALPHA) hat sich der Unternehmenswert um 6,36 % erhöht. In Euro macht dies eine Steigerung von 949.032 € aus.

Das Beispiel hat gezeigt, welche konsistenten Auswirkungen die Veränderung einer Kennzahl auf die Unternehmensbewertung haben kann. Auf diese Weise ist dargelegt, dass die vorgestellte Methode die Aspekte Flexibilität, Konsistenz und logische Systematik erfüllt.

In welcher Spanne bewegt sich aber die Unternehmensbewertung des Beispiels, wenn sich die Performance-Kennzahlen und Vermögensverteilungen unterscheiden?

Variablen | Kennzahlen/Jahr | 1 | 2 | 3
A | Umsatz | 9.940.006,00 € | 8.592.787,00 € | 9.782.294,00 €
B | Kosten | 9.343.605,64 € | 7.363.147,65 € | 6.231.553,46 €
C | Reingewinn | 596.400,36 € | 1.229.639,35 € | 3.550.740,54 €
U | Umsatzrentabilität | 6,00 % | 14,31 % | 36,30 %
K | Kapitalumschlagskoeffizient | 2,01 € | 1,86 € | 1,12 €
D | Eigenkapital | 3.469.023,00 € | 1.233.129,00 € | 3.921.568,00 €
E | Fremdkapital | 1.487.567,00 € | 3.397.635,00 € | 4.781.620,00 €
F | Gesamtkapital | 4.956.590,00 € | 4.630.764,00 € | 8.703.188,00 €
L | Eigenkapitalquote | 69,99 % | 26,63 % | 45,06 %
M | Fremdkapitalquote | 30,01 % | 73,37 % | 54,94 %
G | Stabilitätsindex | 756,23 % | 173,86 % | 171,12 %
H | Unternehmensbewertung | 5.106.543 € | 3.367.526 € | 9.626.857 €

Im ersten Jahr liegt die Umsatzrentabilität bei 6 %, der Kapitalumschlagskoeffizient bei 2,01. Der Unternehmenswert liegt beim 8,56-fachen des Reingewinns. Dies liegt an der niedrigen Fremdkapitalquote des Unternehmens. Die Eigenkapitalquote liegt bei 70 %. Der Reingewinn ist niedrig, aber die Wirtschaftlichkeit und Verteilung der Betriebsvermögenswerte stehen in einem gesunden Verhältnis. Im zweiten Jahr ist die Unternehmensbewertung um 34 % zurückgegangen. Der Grund: Die Performance ist zwar wirtschaftlich und es liegt kein Verlust vor, aber dennoch ist die Fremdkapitalquote doppelt so hoch wie die Eigenkapitalquote. Die Verschuldung des Unternehmens ist hoch. Sollte eine Schuldentilgung zu sofort gefordert sein, müssen die Eigenkapitalbestände bis zu 275 % steigen, um die Fremdkapitalbestände eins zu eins decken können.

Das Unternehmen ist dennoch nicht krisengefährdet. Das bestätigt eine Unternehmensrendite von aufgerundet 17 %. Im dritten Jahr wurde der höchste Reingewinn erwirtschaftet mit einem Wert von 3.550.740 €. Somit liegt die Umsatzrentabilität bei fast 40 %. Die Fremdkapitalquote hat einen Anteil von aufgerundet 55 % des Gesamtvermögens des Unternehmens. Die Eigenkapitalquote ist niedriger als die Fremdkapitalquote. Der Verschuldungsgrad liegt bei 1,21. Für einen Euro an Eigenkapital wird nun das 1,21-fache an Fremdkapital hinterlegt. Eine Überdeckung des Eigenkapitals durch die Schulden von mehr als 1 wird als kritisch betrachtet. Der kritische Wert liegt bei über eins. Der Unternehmenswert liegt aufgerundet bei 10 Millionen Euro. Der realisierte Reingewinn des Unternehmens macht einen Anteil von 36 % der Unternehmensbewertung aus. Die Gründe hierfür liegen in der hohen Unternehmensrendite von 56 % und der hohen Umsatzrentabilität. Dennoch ist der Umsatz nach der vorgestellten Methode geringer als die errechnete Unternehmensbewertung. Der Grund hierfür ist, dass die Fremdkapitalquote 9,88 % höher liegt als die Eigenkapitalquote, was den Wert des Unternehmens im Falle eines Verkaufs mindert.

Bei einem Verkauf des Unternehmens und der damit anstehenden Wertermittlung bleibt die Frage offen, inwieweit die Schulden übernommen werden.

Herkömmliche Methoden der Unternehmensbewertung berücksichtigen soziale Komponenten, potentielle Umsatzpotenziale, die Marktmacht des Unternehmens, professionelles Know-how und die Erfahrung der Mitarbeiter. Dies Faktoren können jedoch nicht eindeutig erfasst werden. Eine Bewertung auf Grundlage dieser Faktoren führt zur Selbstillusion.

2.2 Analyse der Bewertungsermittlung

Eine fundierte Unternehmensanalyse mit dem Ziel der Ermittlung des Unternehmenswertes muss auf betrieblich ausgewerteten Kennzahlen basieren. Es ist ein Denkfehler, dass sich oftmals fundierte Synergiepotentiale funktional bei der Zusammenstellung einer Bewertungsformel nicht entwickeln können. Wenn man betriebliche Performance-Leistung-Kennzahlen in ein strategisches Verhältnis setzt, kann jederzeit ein 2+2=5-Effekt entstehen, weil positive Ursache-Wirkungs-Zusammenhänge auf den verschiedenen Stufen der Entscheidungsträger eines Unternehmens ausgeglichen werden. Betriebliche Kennzahlen liefern grundsätzlich die Informationsquellen für eine Unternehmensbewertung und durch einen empirischen Beweis sind dargestellte Zusammenhänge nicht hypothetisch. Unterschiedliches Know-how und Erfahrungswerte von Unternehmensberatern, die eine Spezialisierung in der „Unternehmensbewertung“ besitzen, sowie die vermeintlichen Erwartungen der Auftraggeber können die Unternehmensbewertung beeinflussen.

Höhere Umsätze müssen Verbindlichkeiten decken – das ist ein Prinzip in der Unternehmensbewertung, das eingehalten werden muss. Wird dieses nicht eingehalten, kann es vorkommen, dass bei einem M&A-Geschäft der Verkaufswert nicht korrekt ermittelt wird und die Zusammenführung von Unternehmen nicht erfolgreich verläuft. Ein weiterer Fehler in der Unternehmensbewertung ist die systematische Überschätzung der Unternehmensplanung in die Zukunft. Dabei werden Prognosen für die geplanten Innovationen in Produkte oder technische Fortschritte erstellt, die die Marktreife noch nicht annähernd erreicht haben. Eine Unternehmensbewertung darf jedoch niemals auf Plänen oder Wunschdenken von Unternehmensanalysten basieren, die sich von geplanten Unternehmensinnovationen blenden lassen. Es wird davon ausgegangen, dass eine Strategie des externen Wachstums bei einem M&A-Vorhaben für Unternehmen vieler Branchen überlebensnotwendig ist. In den nächsten Kapiteln wird ein Unternehmen vorgestellt, eine ausführliche betriebliche Analyse der Leistungen und der Bilanz vorgenommen und diese interpretiert. Dabei wird die hier vorzustellende Methode der Unternehmensbewertung angewendet. Ziel ist es, zu demonstrieren, wie hoch der Unternehmenswert dieses fiktiven Unternehmens ausfällt. Die Anpassungsfähigkeit, Stabilität und die Ergebnisqualität der Methode werden ausführlich dargestellt.

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