Инвестиционная стратегия населения на рынке российских акций

Данная глава включена в исследование по ряду причин. Во-первых, отечественная экономика и, соответственно, рынок корпоративных акций имеют явную сырьевую зависимость со всеми вытекающими последствиями. Резкое снижение стоимости нефти со 140 долл./баррель до 36 долл./баррель (график 1) спровоцировало обвальное падение российского фондового рынка практически в пять раз по индексу РТС (2500/540) (график 2); падение рубля к доллару США составило 30 % (23,3/30); ВВП снизился на 8 %; отток капитала – более 80 млрд долл, и т. д. Во-вторых, основным источником поступления валютных средств являются энергоносители (нефть и газ). В-третьих, Российская Федерация является крупнейшим государством не только по добыче нефти и газа, но и также по их экспорту. В-чет-вертых, динамика изменения стоимости индекса РТС практически на 90 % совпадает с изменением стоимости нефти, особенно это относится к последнему десятилетию (график 1). Очевидно, что именно индекс отечественных компаний является вторичным к изменению стоимости нефти, соответственно, анализ данного сегмента является неотъемлемой частью общей стратегии частных инвесторов на российском рынке корпоративных акций.

Основной материал данной главы готовился в конце 2007 г., в период активного роста стоимости нефти. За последние несколько лет произошли существенные изменения (резкое падение стоимости нефти, рост долговой нагрузки, искусственное падение процентных ставок, очередной рост стоимости сырья и т. д.). Далее по тексту будут даваться комментарии, которые в определенной степени подтвердят предположения автора о существенной роли энергоносителей в развитии мировой экономики.

График 1. Изменение стоимости нефти сорта Brent (1995–2011 гг.)

Важным мотивом для изучения фактора влияния стоимости сырья на мировую экономику являлся не только фактор сырьевой зависимости российской экономики, но и не менее важный вопрос для исследователя в области экономики и финансов: за счет каких факторов и инструментов финансового регулирования США будут решать возникшие экономические проблемы, которые особенно обострились в конце 2008 г. К глубокому сожалению, мы вынуждены более подробно исследовать данный вопрос, так как развитие отечественной экономики существенным образом зависит от состояния экономик других стран, и в большей степени от экономики США.

График 2. Изменение стоимости индекса РТС (1995–2011 гг.)

Сразу отмечу, что анализ проводился с целью построить модель (алгоритм), которая может быть использована в дальнейшем другими исследователями для решения вопросов, связанных с созданием устойчивого экономического роста всей мировой экономики.

Хотелось бы отметить, что проблемы, с которыми столкнулись США в настоящий момент, на порядок сложнее российских «забот» не только по форме, но и по своей сути. В нашей стране экономическая ситуация настолько элементарная (с макроэкономической точки зрения), что для поддержания долгосрочного устойчивого экономического роста требуется наличие средних экономических знаний и способностей.

Исследуя макроэкономическую статистику США (табл. 12–15), можно смело констатировать, что экономика страны столкнулась с рядом финансовых проблем: внутренний долг (величина и обслуживание); существенное отрицательное сальдо торгового баланса (величина и динамика), бюджетный дефицит и некоторые другие проблемы.

За последние 10 лет общая задолженность США возросла на 80 %. Следует иметь в виду, что данный процесс происходил в период относительно низких процентных ставок. Исходя из упрощенного расчета обслуживание общего долга США при ставке в 5 % составляет не менее 1,2 трлн долл, в год, или 10 % ВВП. Динамика роста общей задолженности США и существенная сумма по его обслуживанию позволяют с большой уверенностью предположить, что у субъектов экономической деятельности США (включая все органы власти) нет альтернативы, кроме наращивания общей величины внутреннего долга. Кроме того, каждый процент увеличения стоимости обслуживания влечет за собой не менее 260 млрд долл, дополнительных расходов, что в свою очередь приводит к увеличению общей суммы долга. С 2000 г. общая задолженность по долговым ценным бумагам возросла с 16 трлн до 24,7 трлн долл, в 2005 г. (рост приблизительно на 2 трлн долл, в год). Кроме того, за 2000–2002 гг. задолженность возросла на 2,5 трлн долл.; за 2002–2004 гг. – на 3,8 трлн долл.; за 2004–2005 гг. – на 2,3 трлн долл. Экстраполируя данные по увеличению ВВП в год на 3 % и процентной ставки 5 %, можно получить результаты, приведенные в таблице 12.

Таблица 12

Чистая прибыль и дивиденды американских корпораций*

* Все корпорации, а не только листинговые.

Источник: на основе данных сайта Бюро экономического анализа США.

Вывод, сделанный в конце 2007 г. В течение следующих десяти лет (2007–2017 гг.) общая сумма внутреннего долга возрастет с 30,5 трлн долл, (оценка, 2007 г.) до 49,6 трлн долл, (оценка, 2017 г.); обслуживание – с 1,5 до 2,5 трлн долл; соотношение долг/ВВП изменится со 123 % до 170 %; доля обслуживания в структуре ВВП страны увеличится с 11,5 до 13,5 %. Следует заметить, что это оптимистичный прогноз, с улучшенными показателями экономию! США (рост ВВП на 3 % в год, уровень процентной ставки – 5 % в год). С большой вероятностью можно предположить, что в течение последних 10 лет обслуживание общего долга США без его увеличения невозможно в принципе.

Как показали события 2008–2010 гг., наше общее предположение подтвердилось. Только по государственному долгу планка по максимальной сумме заимствований постоянно поднималась. По предварительным данным государственный долг США на конец 2011 г. составит не менее 14,5 трлн долл, и вплотную приблизится к ВВП. Общее снижение процентных ставок будет рассмотрено ниже.

Таблица 13

Структура задолженности по долговым ценным бумагам США (млрд долл.)

Примечание. Цифры, характеризующие одни и те же показатели, взятые из разных источников, могут отличаться. Кроме того, в более поздних изданиях содержатся уточненные сведения за предыдущие годы. Данная таблица составлялась на основе публикаций за разные годы и не учитывала всех корректировок. Однако на общую картину это не влияет.

Источник: на основе данных сайта Бюро экономического анализа США.

Вернемся к исходной точке – 2000 год. Общая задолженность США – 16 трлн долл. (3,3 трлн долл, – корпоративные облигации). Стоимость акций национальных эмитентов – 15,4 трлн долл; депозиты в банках и наличные деньги – 5,3 трлн долл; чистая годовая прибыль американских корпораций – 0,5 трлн долл; ВВП – 9,8 трлн долл; ставка по федеральным фондам – 6,2 %; процентная ставка по корпоративным облигациям (рейтинг ААА/ВВВ) – 7,62/8,37 [201]. Из приведенных показателей, с учетом средней ставки процента (7 %) по обслуживанию имеющегося долга в размере 16 трлн долл., следует, что общая величина обслуживания внутреннего долга США составляет 1,12 трлн долл, в год (264 млрд долл., приходящихся на обслуживание корпоративного долга). Когда речь идет о задолженности корпораций, то в наших расчетах не учитываются кредиты, выданные финансовыми институтами. Также необходимо отметить, что для более полной картины необходимо включить в наши расчеты доходную часть бюджета и соотнести с расходами по обслуживанию федерального долга. В связи с тем что мы не выясняем финансовую устойчивость США, детальный анализ макроэкономических показателей проводить не будем.

Таблица 14

Ценные бумаги правительства США (млрд долл.)

Источник: на основе данных сайта Бюро экономического анализа США.

Ситуация, при которой США не могут существовать без новых займов, сложилась достаточно давно. Можно сказать, что американской экономике необходимы именно внешние заимствования. Причин несколько: от «острой» необходимости финансирования отрицательного торгового баланса до ограниченных внутренних возможностей, как корпоративного сектора, так и домохозяйств. Желательность внешних инвестиций связана также и с рядом экономических зависимостей (правил, аксиом, закономерностей): увеличенный спрос на деньги повышает средний уровень процентной ставки; рост процентной ставки вызывает замедление экономического роста, давление на стоимость рисковых активов, сокращение общего уровня потребления и инвестиций и т. д.

Первое, что можно сделать, – объявить дефолт по долговым обязательствам. Худший вариант, со сложными и непредсказуемыми последствиями и разрушением базовых экономических принципов. Думаю, что рано или поздно по определенной части долга должникам придется на это пойти. Следует вспомнить отказ США в 1971 г. от фиксированной долларовой стоимости золота.

Второе — снизить проценты по обслуживанию. Логично, что и было сделано. Набор красивых слов и аргументов – дело техники, тем более что снижение процентных ставок в большей степени, в зависимости от наличия определенных факторов, может стимулировать экономический рост и увеличивать стоимость рисковых активов. Начиная с 2008 г. процентные ставки были снижены практически до нуля и остаются таковыми по сегодняшний день.

Третье – где взять деньги на выплату процентов (обслуживание долга)? Выбор небольшой: либо что-то продать из активов, либо взять взаймы. Сложная затея, так как на момент возникновения проблемы соотношение ВВП и капитализации компаний является максимальным (157 %; Р/Е – более 27). Сколько ни думай, без новых заимствований не обойтись.

Здесь мы подошли к важному вопросу: почему необходимы именно внешние заимствования? Огромное отрицательное сальдо торгового баланса либо финансируется внешними инвестициями, либо устраняется. Для устранения отрицательного сальдо торгового баланса существует значительное количество инструментов и механизмов (девальвация национальной валюты, заградительные пошлины, перенесение производства импортной продукции на свою территорию и т. д.). Если общую сумму отрицательного торгового баланса в 2000 г. (—375 млрд долл.) разделить на количество проживающих в США граждан, получим ни много ни мало – 1262 долл, на человека (весь импорт – 4100 долл, на человека), или 31 % от всего импорта. Так как отказываться от потребления добровольно никто не собирается, часть импортного потребления будет идти в долг. Не продавать в долг импортеры не могут в принципе, так как производство продукции, идущей на экспорт (от сырья до готовых изделий) создает рабочие места и стимулирует развитие экономики.

При положительном платежном балансе страны-экспортера создается излишек поступающей валюты, поглощаемый в большей степени государственными структурами (Центральный банк, стабилизационный фонд, фонд накоплений и др.), которые в дальнейшем инвестируют их в финансовые инструменты высокоразвитых стран. Если бы государственные структуры не создавали искусственный спрос на излишек валюты в стране, происходило бы резкое укрепление национальной валюты, со всеми негативными последствиями для экономики. Есть ли альтернатива у стран с излишками экспортной выручки? Особой альтернативы нет, так как в случае неразмещения валюты (в нашем случае долларов) в долгосрочном плане (после реализации части золотовалютных резервов) появится «не покрытый» отрицательный торговый баланс и, как следствие, произойдет вынужденная девальвация доллара. Девальвация доллара приведет к резкому росту стоимости импортируемых товаров, что автоматически приведет к сокращению спроса. Производители не смогут реализовать продукцию, рабочие не получат зарплаты, государство – налоги, корпорации – прибыли, страна – валюту и т. д.

В данной ситуации пример с Россией очень показательный. Мы продаем энергоресурсы, деньги оставляем в США и Европе (проценты тоже не берем). Другими словами, продаем в долг, так как вариантов по использованию валютных средств не так уж много. Варианты есть, но они относятся к совершенно другой экономической модели, которую по непонятным причинам власти не хотят осуществлять.

Таблица 15

Сумма долга, процент обслуживания и общая сумма обслуживания (2007–2017 гг.)

Источник: расчеты автора на основе данных сайта Бюро экономического анализа США.

В США есть внутренние возможности по обслуживанию долга, но существуют свои проблемы. Каждый доллар американца, инвестированный во внутренний долг США, уменьшает общее потребление и инвестиции, что, в свою очередь, негативно скажется на росте экономики и в конечном счете на общем уровне занятости. Кроме этого, по закону рынка при росте спроса на деньги автоматически повышается процентная ставка, которая еще больше будет усугублять проблему по обслуживанию долга. Получается своеобразный замкнутый круг. Начиная с 2008 г. можно заметить некоторые несоответствия с общепринятыми экономическими постулатами и осуществляемой экономической политикой финансовых властей США. Увеличение долга и искусственное снижение процентных ставок. Вероятнее всего, это единственный выход в сложившейся ситуации.

Таблица 16

Показатели внешнеэкономической деятельности США

Источник: расчеты автора на основе данный сайта Бюро экономического анализа США.

Мы определили, что для США наиболее выгодно и жизненно необходимо привлекать именно внешние заимствования. Деньги не малые. Кто даст? Очевидно, тот, у кого они есть. Но самое интересное, что те, у кого они были (имеется в виду свободный денежный поток), уже инвестировали. При прочих равных условиях (ценах и объемах реализации) денежный поток в США будет сокращаться. Если быть более корректными, то объем притока инвестиций является недостаточным для финансирования существующих проблем. Как ни крути, необходимо создавать увеличенный денежный поток.

Кто-то должен что-то продавать, получать за это средства и направлять их на финансирование долга США. Мы не будем говорить о гениальности американских экономистов, которые сумели объединить в своей национальной валюте основные функции денег – средства платежа, меры стоимости и средства накопления, – так как можем уйти достаточно далеко, как минимум до основных (истинных) причин Второй мировой войны. Данная комбинация позволяет США в случае необходимости наращивать именно внутренний долг (долг в национальной валюте). Многие финансовые кризисы происходят от невозможности обслуживания внешнего долга (долга не в национальной валюте).

На первом этапе необходимо выбрать продукт (в широком смысле слова), который позволит генерировать необходимый объем средств. Продукт должен быть уникальным, с минимальной зависимостью уровня продаж от его стоимости (при увеличении стоимости объемы реализации не имели бы «склонности» к снижению). На втором этапе следует создать вынужденные условия или договориться с продавцами данного продукта о размещении части выручки в долговых инструментах США.

Таблица 17

Показатели сальдо торгового баланса США

Источник: на основе данных сайта Бюро экономического анализа США

Проведенный анализ показывает, что данными продуктами могут быть только энергоносители. На самом деле есть нюанс, но это другая история. Достаточно того, что не менее 90 % населения развитых стран считает, что рост стоимости нефти является закономерным явлением. Да, это бьет по карману, но такова природа ценообразования на невозобновляемые и ограниченные энергоресурсы.

Далее приведены данные, опираясь на которые, можно предположить, что совокупный объем предложения на рынке энергоносителей, генерирующий поток денежных средств (его можно рассматривать как обобщенного потенциального инвестора), составляет не менее 40 млн баррелей в сутки. С учетом того, что страны с активным торговым балансом (экспортеры) будут при увеличении поступающей выручки за реализацию сырьевых ресурсов увеличивать закупки импорта, общую величину энергоносителей, фигурирующую в дальнейших расчетах, примем за 35 млн баррелей в сутки или 13 млрд баррелей в год. Естественно, необходимо учесть реализацию других сырьевых продуктов (металлы), а также готовые изделия, создающие избыточный приток средств в страну экспортера (Япония и Китай).

Остановимся на цифре 13 млрд баррелей в год. Читатель в дальнейшем увидит, что расчет финансовых поступлений в США может иметь другой алгоритм. Например, при условных среднегодовых ценах на условный набор экспортных продуктов приток средств составляет 360 млрд долл, в год. При постоянных ценах на экспортируемую продукцию общая сумма инвестиций в США будет иметь тенденцию к снижению (все хотят потреблять). К этому необходимо добавить конкурентную борьбу государств за инвестиции, которая также приведет к сокращению «чистого» потока в США. Из этого следует, что возможное 100 %-ное увеличение доходов от экспортной выручки будет направляться в виде инвестиций в США с определенным коэффициентом (0,6–0,8), а в долгосрочном плане – иметь тенденцию к снижению. Статистика подтверждает наше предположение. Для полноты анализа необходимо сопоставить приток капитала в другие страны мира.

Таблица 18

Добыча сырой нефти ОПЕК, Мб/д

1 Ангола присоединилась к ОПЕК 1 января 2007 г.

2 Включая половину Нейтральной воны.

3 Мощности Нигерии не включают 545 Мб/д, давно выведенные из строя.

4 Включает сверхтяжелую нефть Ориноко.

Источник: на основе данных сайта Международного валютного фонда.

Что касается возможности «договориться» о размещении «свободной» валюты именно в долговых обязательствах США, то проблемы есть, но они в большей степени технические. К сожалению, у стран с активным торговым балансом особого выбора нет. Именно отсюда вытекают увеличенные золотовалютные резервы и фонды «различных поколений».

Таблица 19

Мировые поставки нефти в 2005–2008 гг., Мб/д

1 Не включая Анголу.

2 Включая Анголу.

3 Биотопливо из источников вне Бразилии и США.

Источник: на основе данных сайта Международного валютного фонда.

Относительно российской ситуации: до 60 % «замороженных» валютных средств может быть эффективно использовано. Возможные статьи использования валютных средств: 100 %-ное погашение внешнего федерального долга; перекредитование компаний, имеющих государственное участие в уставном капитале; потребление продуктов (в широком смысле слова) и услуг для людей с ограниченными возможностями, которые не в состоянии ждать (облегчить жизнь миллионам российским гражданам), активные закупки новейших технологий, покупка предприятий «под ключ», создающих в первую очередь продукт, поступающий в Россию, и т. д.

Таблица 20

Мировой спрос на нефть (2006–2008), Мб/д

Источник: на основе данных сайта www.petros.ru

В последнее время у США появился конкурент – Европа с единой валютой, которая часть денежного потока «оттягивает» на себя. Со временем для США это будет большой проблемой. Кроме того, свою резервную валюту формируют другие страны (Азия и Китай), которые также могут отщипнуть часть инвестиционного пирога. Мы не будем уходить в рассуждения об изменении средства платежа для экспортеров сырья (очень сложный вопрос, требующий обширного анализа, с одной стороны, и глубокого понимания экономических вопросов – с другой).

Итак, мы подошли к предварительному заключению. Для увеличения инвестиционного потока в США найден «инструмент», позволяющий генерировать дополнительные денежные потоки. Если мы внимательно посмотрим на отчет казначейства США, то заметим: с ростом стоимости нефти происходит увеличение притока денежных средств в страну. Если в период 1997–2000 гг. годовой приток составлял порядка 360 млрд долл., то в 2006–2007 гг. он находился на уровне порядка 1 трлн долл, в год. Можно смело сказать, что практически 50 % увеличенного долга США приходится на внешних инвесторов. Данная пропорция в процентном исчислении практически не меняется на протяжении длительного времени, но общая годовая сумма постоянно возрастает.

Исходя из наших рассуждений можно сделать вывод о том, что дорогая нефть нужна и производителям сырья, и некоторым потребителям.

Но какая средняя стоимость экспорта необходима производителям? Отвечу: текущая стоимость минус невостребованный капитал (излишки, направляемые на инвестиции в высокоразвитые страны) и накопления. В настоящий момент можно смело предположить, что основных экспортеров вполне бы устроила стоимость нефти не более 30–40 долл, за баррель. Как показали события 2008–2009 гг., средняя стоимость нефти, при которой значительная часть экспортеров чувствовала бы себя комфортно, повысилась до уровня 60–80 долл, за баррель.