Инвестиционная оценка проектов и бизнеса

Введение

Возрастающая роль инвестиций в развитии бизнеса вынуждает его искать новые способы привлечения инвестиций. Направления их использования могут быть самыми различными: расширение и модернизация производства, освоение новых технологий, развитие персонала и повышение его квалификации, осуществление производственных проектов, освоение новых продуктов, повышение экологичности, расширение рынков сбыта.

Начнем с того, что более подробно рассмотрим различные отечественные и зарубежные взгляды на понятие «инвестиция» (табл. 1).

Таблица 1

Анализируя определения, можно сделать вывод, что большинство авторов определяют инвестиции как связанное с риском вложение капитала с целью получения дохода в будущем. Все авторы в той или иной степени выделяют три основных параметра инвестиций: уровень их доходности, ликвидности и риска. Эффективность инвестиций определяется как соотношение доходности предприятия к первоначальным затратам и рискам, а также как степень удовлетворения целей инвестора.

Для увеличения привлечения инвестиций необходимо повышать уровень инвестиционной привлекательности компании. Инвестиционная привлекательность выступает необходимым условием для любой инвестиционной активности инвесторов, объективной характеристикой, определяющей эффективность и целесообразность инвестирования в данное предприятие.

Мы рассмотрим различные методы и подходы для оценки инвестиционной привлекательности. Начнем с инвестиционной оценки по балансу, где мы рассчитаем коэффициенты платежеспособности и рентабельности в бизнесе. Затем коснемся методик инвестиционной оценки проектов по денежным потокам, где основу составляет дисконтирование денежных поступлений. И в завершение рассмотрим подходы к оценке бизнеса.

Глава 1. Инвестиционная оценка по балансу

Инвестиционный анализ проектов, как правило, включает в себя оценку двух свойств: риска и доходности. Риск определяется финансовой устойчивостью проекта, а доходность – его финансовой эффективностью. Финансовую устойчивость можно определить через коэффициенты платежеспособности, а финансовую эффективность оценить через коэффициенты рентабельности, которые рассчитываются по публичному бухгалтерскому балансу.

Необходимо отметить один из важнейших законов финансово-хозяйственной деятельности: обратную зависимость между платежеспособностью и рентабельностью проекта. Если платежеспособность увеличивается, то это приводит к снижению рентабельности, и наоборот – повышение рентабельности увеличивает риск неплатежеспособности. Именно правильный баланс между этими свойствами и позволяет проектам развиваться.

Рассмотрим более подробно коэффициенты для комплексной оценки платежеспособности и рентабельности.

Оценка платежеспособности

Платежеспособность – это способность предприятия своевременно и в полном объеме погашать свои обязательства перед заемщиками. Платежеспособность определяет финансовое состояние. При снижении уровня платежеспособности увеличивается риск банкротства предприятия. Для оценки финансового состояния используют коэффициенты платежеспособности, дающие количественную характеристику финансового состояния предприятия.

Для погашения своих обязательств (кредитов) предприятие может использовать как денежные средства, так и различные виды активов, которые имеют разную степень ликвидности. Таким образом, платежеспособность предприятия формируется за счет двух факторов:

• наличия различных видов активов и их уровня ликвидности;

• наличия различных видов пассивов и их степени погашения.

Структура активов предприятия

Рассмотрим структуру активов предприятия, которая состоит из текущих и постоянных активов. Текущие активы предприятия – это активы, которые могут быть обращены в денежные средства в течение одного производственного цикла (1 год). Постоянные активы состоят из основных средств производства и не участвуют непосредственно в производстве. Все активы предприятия ранжируются по степени ликвидности, т. е. в зависимости от скорости их реализации (продажи) и трансформации в денежные средства. Чем больше предприятие имеет высоколиквидных активов, тем выше платежеспособность.

Ранжирование активов по скорости их погашения

Высоколиквидные активы предприятия (А1) формируют группу текущих активов и имеют максимальную скорость реализации и своей трансформации в денежные средства. К наиболее ликвидным активам относят: денежные средства в кассе, краткосрочные финансовые вложения в банк и ценные бумаги.

Быстро реализуемые активы предприятия (А2) относятся к группе текущих активов и включают в себя дебиторскую задолженность (<12 месяцев) и вклады в банк.

Медленно реализуемые активы (А3) входят в группу текущих активов предприятия и включают в себя: дебиторскую задолженность (>12 месяцев), товарные запасы готовой продукции, сырья и материалов, незавершенную продукцию и полуфабрикаты, НДС по приобретенной ценности.

Труднореализуемые активы (А4) являются постоянными активами предприятия и включают в себя: здания и сооружения, оборудование, транспорт, землю, нематериальные активы (патенты, торговые марки).

Ранжирование пассивов по срочности их погашения

В табл. 2 представлено ранжирование видов пассивов по степени их погашения: от высокой срочности погашения до долгосрочных займов, а также формулы расчета пассивов по балансу.

Таблица 2

Анализ ликвидности баланса

Для осуществления оценки ликвидности баланса предприятия необходимо провести сопоставительный анализ между размером активов и пассивов соответствующих групп. В табл. 3 представлен анализ ликвидности предприятия.

Таблица 3

Выполнение неравенств различных видов активов и пассивов предприятия позволяет судить о степени ликвидности баланса. Если выполняются все условия, то баланс считается ликвидным.

Общий анализ ликвидности позволяет оценить структуру активов и пассивов. На следующем этапе производится количественная оценка ликвидности предприятия и рассчитываются коэффициенты платежеспособности.

Главное отличие платежеспособности от кредитоспособности предприятия

Понятие платежеспособности предприятия тесно связано с кредитоспособностью. Так, платежеспособность – это возможность погашать свои обязательства с помощью любых видов активов. Кредитоспособность же отражает в большей степени погашение обязательств с помощью среднесрочных и краткосрочных активов предприятия, исключая постоянные активы: здания, сооружения, транспортные средства, земля и т. д. Погашение обязательств с помощью постоянных и медленно реализуемых активов приводит к снижению производственной мощности, а следовательно, и к снижению финансовой устойчивости в долгосрочной перспективе.

Коэффициенты платежеспособности предприятия

Для оценки платежеспособности предприятия используют следующие шесть показателей:

1) коэффициент текущей ликвидности;

2) коэффициент быстрой ликвидности;

3) коэффициент абсолютной ликвидности;

4) общий показатель ликвидности;

5) коэффициент восстановления платежеспособности;

6) коэффициент утраты платежеспособности.

Коэффициент текущей ликвидности отражает возможность предприятия расплачиваться по своим текущим обязательствам с помощью текущих активов. Формула расчета следующая:

Нормативное значение для коэффициента текущей ликвидности Ктл > 2. На оптимальный уровень текущей ликвидности влияет отраслевая принадлежность предприятия и его основная деятельность. В результате всегда необходимо сравнивать не только с общими нормативными значениями, но также со средними отраслевыми показателями коэффициента.

Коэффициент быстрой ликвидности (аналог – срочная ликвидность) показывает возможность погашения с помощью быстро ликвидных и высоколиквидных активов своих краткосрочных обязательств. Формула расчета имеет следующий вид:

Нормативное значение для коэффициента быстрой ликвидности Кбл > 0,7–0,8.

Коэффициент абсолютной ликвидности отражает способность предприятия с помощью высоколиквидных активов расплачиваться по своим краткосрочным обязательствам. Рассчитывается показатель по формуле:

Нормативное значение для коэффициента абсолютной ликвидности Кабл > 0,2.

Общий показатель ликвидности показывает возможность предприятия полностью расплатиться по своим обязательствам всеми видами активов. Данный показатель включает не только краткосрочные, но и долгосрочные обязательства. Формула расчета представляет собой отношение взвешенной суммы активов и пассивов.

Если общий показатель ликвидности Кол > 1 – уровень ликвидности оптимальный.

Законом «О несостоятельности (банкротстве)» выделены три коэффициента, которые применяются для оценки платежеспособности предприятия: коэффициент текущей ликвидности, коэффициент восстановления платежеспособности и коэффициент утраты платежеспособности. Данные показатели в настоящее время применяются на практике как информационные показатели.

Коэффициент восстановления платежеспособности отражает способность предприятия восстановить приемлемый уровень текущей ликвидности в течение 6 месяцев. Формула расчета коэффициента восстановления платежеспособности следующая:

где Квп – коэффициент восстановления платежеспособности предприятия;

Ктл – коэффициент текущей ликвидности в начале (0) и в конце (1) отчетного периода;

Кнорм – нормативное значение коэффициента текущей ликвидности (Кнорм = 2);

T – анализируемый отчетный период.

Нормативным значением показателя считается Квп>1, что отражает возможность предприятия восстановить уровень платежеспособности в течение 6 месяцев. Если Квп<1, то предприятие не располагает ресурсами для восстановления платежеспособности в течение 6 месяцев. К тому же данный коэффициент строится на анализе тренда по двум периодам, что не является достаточно точным прогнозом динамики платежеспособности.

Коэффициент утраты платежеспособности отражает возможность ухудшения платежеспособности предприятия в течение 3 месяцев. Формула расчета данного показателя следующая:

где Куп – коэффициент утраты платежеспособности предприятия;

Ктл – коэффициент текущей ликвидности в начале (0) и в конце (1) отчетного периода;

Кнорм – нормативное значение коэффициента текущей ликвидности (Кнорм = 2);

T – анализируемый отчетный период.

Нормативное значение коэффициента утраты платежеспособности Куп > 1 – степень возникновения угрозы потери платежеспособности в течение 3 месяцев мала. Куп < 1 – предприятие может потерять платежеспособность в течение 3 месяцев. Коэффициент утраты платежеспособности аналогичен коэффициенту восстановления платежеспособности и показывает динамику изменения коэффициента текущей ликвидности предприятия по двум периодам. Это является его существенным недостатком, так как точность оценки направления тренда по двум данным низка

Резюме

Мы рассмотрели различные коэффициенты платежеспособности предприятия и формулы их расчета для оценки его финансовых рисков. Предприятию необходимо оперативно отслеживать уровень своей платежеспособности, так как она напрямую определяет его финансовое состояние и устойчивость долгосрочного развития. Помимо коэффициентов ликвидности на платежеспособность влияют коэффициенты структуры капитала, рентабельности и оборачиваемости, поэтому предприятию необходимо иметь комплексную систему оценки и диагностики финансового состояния.

Оценка рентабельности

Оценка рентабельности предприятия может быть произведена с помощью группы коэффициентов рентабельности.

Коэффициенты рентабельности (нем. rentabel – доходный) – показатели, отражающие степень эффективности деятельности предприятия. Коэффициенты являются относительными и оценивают прибыльность различных систем предприятия, чем они выше, тем результативнее используются ресурсы предприятия.

Коэффициенты рентабельности служат инструментом управления в инвестиционной, инновационной, кадровой, ценовой, производственной и маркетинговой политике предприятия. Для их расчета необходимо иметь данные бухгалтерской отчетности. В табл. 4 представлены ключевые показатели рентабельности по областям предприятия.

Таблица 4

Мы рассмотрим основные коэффициенты рентабельности и формулы их расчета, используемые в практике финансового анализа.

Коэффициент рентабельности активов (англ. Return On Asset, ROA) – показатель эффективности использования предприятием оборотных активов, рассчитывается как отношение чистой прибыли предприятия (после налогообложения) к величине оборотных активов. Другими словами, рентабельность активов ROA отражает доходность, полученную как с помощью собственного, так и заемного капитала. Показатель используется инвесторами, финансовыми аналитиками для диагностики эффективности предприятия. Чем выше коэффициент рентабельности активов, тем более эффективна деятельность предприятия.

Данный коэффициент показывает финансовую отдачу от использования активов предприятия. Цель использования – повышение его значения (с обязательным контролем над ликвидностью), т. е. с помощью его можно быстро проанализировать состав активов и оценить их в клад в генерацию общего дохода. Если какой-либо актив не дает вклада в доход предприятия, то от него целесообразно отказаться (продать, снять с баланса).

Формула расчета коэффициента рентабельности активов

Первый вариант расчета коэффициента рентабельности активов представляет собой отношение чистой прибыли после налогообложения к средним суммарным активам. Формула расчета по балансу:

где Net Income – чистая прибыль предприятия после налогообложения;

Total Asset – средние суммарные активы.

Второй вариант расчета коэффициента учитывает прибыль с процентами по кредитам:

где Tax rate – налоговая ставка;

Percent on credits – проценты по выданным кредитам.

На практике бывает, используют третий вариант расчет коэффициента рентабельности активов, где главное отличие состоит в использовании прибыли до налогообложения и до получения процентов по кредитам:

где EBIT – прибыль до налогов и начисления процентов по кредитам (операционная прибыль).

Можно заметить, что во всех формулах расчета изменяется только числитель, отражающий различные виды прибыли предприятия. Недостатком коэффициента рентабельности активов является неспособность учесть затраты на привлечение капитала. Зачастую для более точной оценки коэффициента величина активов берется не за конкретный период, а среднее арифметическое начала и конца отчетного периода. К примеру, стоимость активов на начало года и на конец года, деленная на 2.

Пример расчета коэффициента рентабельности для ПАО «ОКБ Сухого»

Рассчитаем коэффициент рентабельности активов для авиационной компании ПАО «ОКБ Сухого». Возьмем финансовую отчетность предприятия из открытых источников за 2011 год.

ROA2009 = 611682/55494122 = 0,01 (1%)

ROA2010 = 989304/77772090 = 0,012 (1,2%)

ROA2011 = 5243144/85785222 = 0,06 (6%)

По данным зарубежного рейтингового агентства Standard & Poor’s, коэффициент рентабельности активов в среднем по России в 2010 году составил 2%. И рентабельность 1,2% у ПАО «ОКБ Сухого» умеренна в сравнении со средней рентабельностью всей промышленности России. Коэффициент рентабельности полезно изучать не только с точки зрения абсолютного значения, но также и с позиции динамики. Анализ тенденции позволяет выделить характер изменения прибыльности предприятия и определить направление движения.

Рентабельность активов у предприятия выросла с 1% в 2009 году до 6% в 2011 году. Это говорит о том, что эффективность деятельности предприятия в целом повысилась. Вызвано это было тем, что чистая прибыль в 2011 году была значительно больше, чем в предыдущие годы.

Нормативное значение коэффициента рентабельности активов

Нормативное значение для коэффициента рентабельности активов, как и для всех коэффициентов рентабельности, ROA > 0. Если значение меньше нуля – это повод для принятия управленческих решений по повышению эффективности использования капитала. Отрицательное значение показывает, что предприятие работает в убыток.

Коэффициент рентабельности собственного капитала (англ. Return On Equity, ROE) – показатель, отражающий эффективность и доходность использования собственного капитала. Данный коэффициент часто используется собственниками и инвесторами для оценки капиталоемких предприятий и отражает качество управления собственным капиталом. Отличие рентабельности собственного капитала (ROE) от рентабельности активов (ROA) заключается в том, что ROE показывает эффективность не всех активов (как ROA), а только тех, которые принадлежат собственникам предприятия.

Также одним из направлений применения коэффициента является оценка эффективности инвестиционного проекта или предприятия, для этого коэффициент рентабельности собственного капитала сравнивается с доходностью по альтернативным инвестициям или безрисковой процентной ставкой (например, с банковской ставкой или доходностью по ОФЗ). Если показатель ROE больше доходности альтернативного проекта (безрисковой ставки), значит, управление на предприятии ведется успешно.

Рассмотрим синонимы рентабельности собственного капитала, так как зачастую в литературе этот показатель называют по-разному: доходность собственного капитала; эффективность собственного капитала; Return On Equity; Return on shareholders’ equity; Return on shareholders’ equity; Return on owners equity.

Формула расчета коэффициента рентабельности собственного капитала по балансу:

где Net Income – чистая прибыль после налогообложения;

Shareholder’s Equity – среднегодовой акционерный капитал.

Для получения более точного значения показателя используют средние значения чистой прибыли и собственного капитала, которые рассчитываются как среднеарифметическое значение на начало и конец года.

Все коэффициенты рентабельности для удобства считаются в процентах, но они также могут быть рассчитаны в долях.

Чем выше значение рентабельности собственного капитала, тем выше доходность и эффективность управления менеджментом предприятия собственным капиталом. Так как данный показатель используется в оценке инвестиционных проектов стратегическими инвесторами, то его значение сопоставляют с доходностью альтернативных вложений. Коэффициент целесообразно применять для оценки только в том случае, если предприятие имеет собственный капитал, другими словами, положительные чистые активы.

Если же коэффициент рентабельности собственного капитала меньше нуля, то это повод задуматься о целесообразности и эффективности инвестиций в предприятие в будущем. Важно отметить, что слишком большое значение коэффициента может негативно влиять на финансовую устойчивость предприятия, так как с увеличением доходности повышаются риски ликвидности.

Коэффициент рентабельности вложенного капитала (англ. Return on Capital Employed, ROCE) показывает эффективность вложения в предприятие как собственных, так и привлеченных средств. Показатель отражает, как эффективно предприятие использует в своей деятельности собственный капитал и долгосрочно привлеченные средства (инвестиции).

На практике показатель применяется инвесторами и финансовыми аналитиками для определения доходности, которую предприятие приносит на вложенный капитал (как собственный, так и привлеченный), и отражает эффективность управления акционерным капиталом.

В экономической литературе рентабельности вложенного капитала часто имеет следующие синонимы: рентабельность привлеченного капитала; рентабельность акционерного капитала; показатель рентабельности обыкновенного акционерного капитала; коэффициент задействованного капитала; Return on Capital Employed.

Рассчитывается как отношение чистой прибыли за вычетом дивидендов по привилегированным акциям к среднегодовой стоимости акционерного капитала.

где Net Income – чистая прибыль;

Preferred Dividends – дивиденды по привилегированным акциям;

Common Equity – среднегодовая величина обыкновенного акционерного капитала.

Если у предприятия нет привилегированных акций (долгосрочных обязательств), то значение ROCE = ROE. Второй вариант расчета показателя рентабельности вложенного капитала:

где EBIT – прибыль до налогов и начисления процентов по кредитам;

Total Assets – сумма всех активов предприятия;

Current Liabilities – краткосрочные обязательства.

Коэффициент задействованного капитала (ROCE) оказывается полезным для анализа предприятий, где есть высокая интенсивность использования капитала (часто инвестируют). Связано это с тем, что коэффициент задействованного капитала использует в своем расчете привлеченные денежные средства. Применение коэффициента задействованного капитала (ROCE) позволяет сделать более точный вывод о финансовых результатах компаний.

Одной из разновидностей ROCE является рентабельность среднезадействованного капитала – ROACE (Return on Average Capital Employed), где берутся средние значения стоимости капитала за весь период. Данный показатель используется для анализа эффективности инвестиционных проектов. По сути, данный показатель соответствует ROCE, главное отличие его заключается в усреднении стоимости задействованного капитала (Собственный капитал + долгосрочные обязательства) на начало и конец оцениваемого периода.