Моделирование активной торговли биржевого трейдера. Книга III

Кто формирует цену: участники рынка, их задачи и границы того, что может знать трейдер

Когда трейдер открывает график CL, 6E или другого фьючерса, он видит только конечный результат: цену, объём, открытый интерес, ленту и заявки в стакане. За этой картиной находится рынок, на котором одновременно работают участники с совершенно разными задачами.

Один страхует будущую стоимость сырья. Другой принимает направленный риск. Третий исполняет клиентский приказ. Четвёртый торгует разницу между двумя контрактами. Пятый хеджирует опционную позицию. Все они могут в один момент покупать один и тот же фьючерс, но смысл этих покупок будет разным.

Поэтому цена фьючерса не принадлежит одному «крупному игроку». Она формируется там, где пересекаются реальные интересы множества участников.

Что фактически торгуется на фьючерсном рынке

Фьючерс — это стандартизированный биржевой контракт. Биржа заранее устанавливает его размер, минимальный шаг цены, сроки обращения, порядок расчёта или поставки. Благодаря этому участникам не нужно перед каждой сделкой отдельно согласовывать условия.

Для трейдера здесь важны три вещи.

Первая: покупка фьючерса не означает немедленную покупку всего базового актива. Открывается позиция по контракту, финансовый результат которой изменяется вместе с ценой.

Вторая: для открытия позиции используется маржинальное обеспечение. Оно позволяет контролировать контракт, номинальная стоимость которого значительно больше внесённой суммы. Поэтому даже небольшой ход цены способен существенно изменить результат счёта.

Третья: большинство позиций закрывается встречной сделкой до экспирации. Трейдер, купивший контракт, может выйти из него продажей того же контракта. До поставки или окончательного расчёта доходят далеко не все позиции.

Биржа создаёт инструмент и правила его обращения. Клиринговая организация проводит расчёты и контролирует исполнение обязательств. Брокер предоставляет доступ, принимает приказы и ведёт торговый счёт. Но ни биржа, ни клиринг, ни брокер сами по себе не выбирают направление следующего движения.

Если брокерская компания торгует собственный капитал, она уже действует не как посредник, а как отдельный участник рынка.

То же относится к алгоритму. Алгоритм — не самостоятельный «игрок с искусственным интеллектом», который обязательно знает будущее. Это способ исполнения. За ним всегда стоит конкретная задача: купить определённый объём, удерживать котировки, работать со спредом, сократить риск или выполнить условие торговой модели.

Коммерческие участники: фьючерс как защита бизнеса

Фьючерсные рынки создавались прежде всего для переноса ценового риска.

Предположим, нефтедобывающая компания ожидает получить и продать нефть через несколько месяцев. Рост цены для неё выгоден, а падение уменьшает будущую выручку. Чтобы частично защититься, компания может заранее продать фьючерсы.

Потребитель нефти находится в противоположном положении. Нефтепереработчик, транспортная компания или другой крупный покупатель сырья рискует столкнуться с ростом своих будущих расходов. Для защиты он может купить фьючерсы.

В обоих случаях участник оценивает не отдельный результат фьючерсной позиции, а общий результат бизнеса.

Если цена нефти выросла, производитель может получить убыток по проданным фьючерсам, но продать физическую нефть дороже. Потребитель, наоборот, заплатит больше за сырьё, однако прибыль по купленным фьючерсам частично компенсирует дополнительные расходы.

Поэтому коммерческий участник способен продавать растущий рынок или покупать падающий. Это не обязательно попытка поймать разворот. Он решает задачу, которая существует за пределами графика.

Аналогично работают валютные, процентные и индексные фьючерсы. Компания может страховать будущий валютный платёж, банк — изменение процентной ставки, а инвестиционный фонд — снижение стоимости портфеля акций.

Фонды и спекулянты: принятие ценового риска

Хеджер приходит на рынок, чтобы уменьшить уже существующий риск. Спекулянт, наоборот, принимает риск ради возможной прибыли.

К этой группе относятся управляющие компании, хедж-фонды, CTA, системные стратегии, проп-трейдинговые фирмы и частные трейдеры.

Их методы различаются. Один фонд строит позицию на основании макроэкономических ожиданий. Другой работает по тренду. Третий использует возврат к среднему, сезонность, статистические зависимости или межрыночную модель. Частный трейдер может принимать решения по графику, объёму или собственной торговой системе.

Спекулянты не просто «мешают» коммерческим участникам. Они принимают риск, который хеджеры хотят передать, и создают дополнительный торговый интерес. Но они делают это ради собственного результата, а не ради обслуживания рынка.

Важно и другое: спекулянты не образуют единого лагеря. Один фонд покупает, другой в тот же момент продаёт. У них разные модели, горизонты, ограничения и представления о допустимом риске.

Банки, дилеры и исполнение клиентских позиций

Заметная часть фьючерсных операций связана не с самостоятельным прогнозом, а с обслуживанием других сделок.

Банк или дилер может заключить операцию с клиентом и получить нежелательную зависимость от движения валюты, ставки, индекса или товара. Чтобы уменьшить этот риск, он открывает встречную позицию во фьючерсе.

Внутри одного графика это выглядит как обычная покупка или продажа. Но на уровне всего портфеля такая операция не увеличивает направленный риск, а сокращает его.

Крупный клиентский приказ также редко отправляется в рынок одной заявкой. Его могут разделить на множество частей и исполнять в течение заданного времени. В ленте появится последовательность покупок или продаж, хотя сам алгоритм не принимает решения о будущем направлении. Он лишь исполняет уже сформированную задачу.

После завершения необходимого объёма такой поток прекращается. Поэтому серия крупных покупок не обязана продолжаться только потому, что трейдер увидел её в ленте.

Маркет-мейкеры и поставщики ликвидности

Маркет-мейкер предоставляет участникам возможность совершать сделки, выставляя цены покупки и продажи.

Если его заявка исполняется, у него возникает позиция. После покупки он получает Long, после продажи — Short. Этой позицией необходимо управлять: закрыть встречной сделкой, сократить, перенести на другую цену или захеджировать связанным инструментом.

Маркет-мейкер не обязан удерживать уровень и не управляет рынком по собственному желанию. Он работает до тех пор, пока потенциальный доход от предоставления ликвидности соответствует принимаемому риску.

Если рынок становится слишком быстрым или накопленная позиция увеличивается, маркет-мейкер может уменьшить объём заявок, расширить спред или изменить котировки. Для него это обычное управление риском, а не обязательно попытка создать ложное движение.

Арбитражные и спредовые участники

Не каждая покупка фьючерса является ставкой на его рост.

Спредовый трейдер может купить декабрьский контракт и одновременно продать мартовский. Арбитражная система может купить фьючерс и продать связанный инструмент. Участник опционного рынка может использовать фьючерс для хеджирования риска по опционам.

В каждой такой конструкции покупка фьючерса является только одной частью общей позиции. Результат зависит не столько от направления отдельного контракта, сколько от изменения отношения между двумя или несколькими инструментами.

Это особенно важно для трейдера, который пытается определить намерение участника по крупной сделке. На экране видна одна сторона конструкции. Вторая может находиться в другом месяце, на другом рынке или в другом производном инструменте.

Одна покупка — несколько разных задач

Предположим, в ленте CL проходит крупная покупка.

За ней может стоять:

— потребитель нефти, защищающийся от роста будущих расходов;

— фонд, открывающий направленную позицию Long;

— производитель, закрывающий ранее проданные фьючерсы;

— спредовый участник, одновременно продающий другой контракт;

— дилер, хеджирующий клиентскую операцию;

— участник опционного рынка, корректирующий риск позиции.

Во всех случаях фьючерс был куплен. Но только в одном из этих вариантов покупка могла быть чистой ставкой на дальнейший рост.

Поэтому выражение «крупный игрок покупает» сообщает значительно меньше, чем кажется. Размер сделки виден. Её полная конструкция — нет.

Один участник может менять свою роль

Участников рынка нельзя навсегда разделить на хеджеров, спекулянтов и маркет-мейкеров.

Крупная товарная компания может хеджировать будущую продукцию, торговать календарный спред и закрывать старую позицию. Банк может исполнять клиентский приказ и одновременно хеджировать полученный риск. Фонд способен удерживать долгосрочный Long и открывать краткосрочный Short по тому же рынку.

Даже внутри одной организации разные подразделения могут выполнять противоположные операции.

Поэтому «крупный игрок» — это характеристика возможного размера позиции, но не объяснение цели сделки. Для понимания рынка важнее не название организации, а задача конкретной операции.

Что действительно видит трейдер

Трейдер получает достаточно точную информацию о том, что уже произошло:

— цену совершённых сделок;

— торговый объём;

— последовательность и размер исполнений;

— видимые заявки в стакане;

— общее количество открытых контрактов;

— агрегированные позиции крупных категорий участников.

Объём показывает, сколько контрактов было исполнено. Открытый интерес показывает, сколько контрактов остаётся открытыми. Позиционные отчёты позволяют увидеть общее распределение позиций между коммерческими участниками, дилерами, управляющими капиталом и другими крупными группами.

Но в отдельной сделке нет подписи: «фонд открыл новый Long» или «производитель закрыл хедж». Лента показывает факт исполнения, а не бизнес-план участника.

Практическому трейдеру этого достаточно. Его задача — понимать, какие реальные участники присутствуют на рынке, какие задачи они решают и почему внешне одинаковые операции могут иметь разное продолжение.

Фьючерсный рынок — это не противостояние двух постоянных лагерей. Это система переноса и перераспределения риска:

Хеджеры передают риск. Спекулянты принимают риск. Маркет-мейкеры предоставляют ликвидность. Арбитражёры связывают цены. Банки и дилеры перераспределяют риск между клиентами, рынками и инструментами.

Особое место в этой системе занимает опционный рынок. Изменение цены фьючерса меняет риск опционных позиций, а их хеджирование создаёт покупки и продажи уже в самом фьючерсе. Эту прямую связь двух производных инструментов необходимо рассмотреть отдельно.

Фьючерс и опционы: единая система: страйки, открытый интерес и влияние хеджирования опционных позиций на цену фьючерса

Фьючерсный и опционный рынки часто рассматривают отдельно. На одном графике трейдер анализирует цену фьючерса, а в другой таблице видит страйки, премии и открытый интерес по опционам.

Для опциона на фьючерс базовым контрактом является соответствующий фьючерс. Изменение его цены меняет стоимость и риск опционной позиции. Участник, который не хочет оставлять этот риск открытым, покупает или продаёт фьючерсы. Поэтому движение, начавшееся во фьючерсе, способно вызвать дополнительный поток уже со стороны опционного рынка.

Связь выглядит следующим образом:

Цена фьючерса изменилась → изменился риск опционной позиции → потребовалась корректировка хеджа → во фьючерсе появились новые покупки или продажи.

Именно этот механизм важен практическому трейдеру.

Что необходимо знать об опционе

Опцион Call даёт покупателю право купить базовый фьючерс по установленной цене. Опцион Put даёт право продать его. Эта установленная цена называется страйком.

Покупатель опциона платит премию и получает право воспользоваться контрактом. Продавец получает премию, но принимает на себя соответствующее обязательство.

У каждого опциона есть срок действия. После экспирации он либо исполняется по правилам контракта, либо прекращает существование. В классическом опционе на фьючерс исполнение приводит к появлению фьючерсной позиции:

— покупатель Call получает Long по фьючерсу;

— продавец Call получает Short;

— покупатель Put получает Short;

— продавец Put получает Long.

Конкретный порядок зависит от спецификации инструмента, однако для трейдера важен сам принцип: опционная позиция связана с реальным риском по фьючерсу.

Стоимость опциона зависит не только от направления рынка. Значение имеют положение фьючерса относительно страйка, время до экспирации и ожидаемая волатильность. Поэтому участник может работать не только с прогнозом роста или падения, но и с вероятной силой движения, временем его появления и пределом допустимого риска.

Зачем участники используют опционы

Коммерческий участник приходит в опционы за ограничением риска.

Нефтедобывающая компания, опасающаяся падения цены, может купить Put. Если нефть подешевеет, рост стоимости Put частично компенсирует снижение выручки. Если цена вырастет, компания сохранит возможность продать физическую нефть дороже, потеряв только уплаченную премию.

Крупный потребитель нефти может купить Call. Такой опцион защищает его от резкого роста будущих расходов, но не лишает выгоды, если сырьё подешевеет.

Фонды и направленные трейдеры используют опционы иначе. Они могут строить позицию на рост или падение, ограничивать максимальный убыток, торговать ожидаемой волатильностью или защищать уже существующий портфель.

Продавцы опционов принимают другой тип риска. Они получают премию, но обязуются компенсировать покупателю результат при неблагоприятном для себя движении. Чем сильнее рынок приближается к страйку или проходит его, тем заметнее может меняться риск продавца.

Маркет-мейкеры и дилеры обычно работают не с одним опционом, а с целым портфелем. В нём одновременно находятся Call и Put разных страйков и экспираций, а также фьючерсные позиции. Их задача — не обязательно угадать направление, а удерживать общий риск портфеля в заданных пределах.

Именно здесь возникает прямая связь с фьючерсом.

Страйки и открытый интерес

Страйки образуют ценовую структуру опционного рынка. На каждом из них могут находиться открытые позиции Call и Put разных участников.

Открытый интерес показывает количество опционных контрактов, которые продолжают действовать. Если на страйке сосредоточен крупный открытый интерес, это означает, что к данной цене привязано значительное количество открытых обязательств.

Но десять тысяч открытых Call не означают, что десять тысяч участников просто ожидают роста. У каждого открытого опциона есть покупатель и продавец. Один приобрёл право, другой принял обязательство. Их дальнейшие действия будут различаться.

Поэтому при работе с опционными данными важно смотреть не только на абсолютный открытый интерес, но и на его структуру:

— к какой экспирации относятся позиции;

— насколько страйк удалён от текущей цены;

— где сосредоточены Call и Put;

— увеличивается или уменьшается открытый интерес;

— какие страйки рынок уже прошёл;

— какие находятся непосредственно перед ценой.

Дальний страйк с большим открытым интересом может долго не оказывать заметного влияния. Но когда цена приближается к нему, а до экспирации остаётся мало времени, риск некоторых опционных позиций начинает меняться значительно быстрее.

Дельта как фьючерсный эквивалент опционной позиции

Дельта показывает, насколько результат опционной позиции зависит от изменения цены базового фьючерса. Для практического трейдера это не просто коэффициент из таблицы опционов, а мера направленного риска.

У купленного Call дельта положительная: рост фьючерса работает в пользу позиции, падение — против неё. У купленного Put дельта отрицательная: позиция получает преимущество при снижении фьючерса. При продаже опциона знак дельты меняется на противоположный.

Чем ближе дельта опциона по своей величине к единице, тем сильнее его поведение становится похожим на позицию в базовом фьючерсе. Чем ближе она к нулю, тем слабее опцион реагирует на небольшое изменение цены фьючерса.

Если участник держит несколько опционов разных страйков и экспираций, их дельты складываются. В результате формируется общая, или чистая, дельта портфеля. Она показывает, в какую сторону и насколько сильно весь портфель зависит от движения фьючерса.

Для уменьшения этого риска используется дельта-хеджирование. Положительная дельта компенсируется продажей фьючерсов, отрицательная — их покупкой. Таким способом участник отделяет направленный риск от других характеристик опционной позиции.