Деньги как инструмент развития
- -
- 100%
- +
Шведский урок стал зеркальным к английскому и потому очень ценен. Банкнота, бумажные деньги, частный кредит сами по себе не благо и не зло. Они выживают, когда право эмиссии посажено под коллективный, парламентский контроль, и гибнут, когда отданы на откуп частному усмотрению. Англия 1694 года и Швеция 1668 года пришли к одному и тому же открытию с разных сторон: и там, и там бумажные деньги устояли ровно постольку, поскольку эмитент был связан внешним контролем и дисциплиной.
Деньги на войну
Однако деньги Банка Англии, как было отмечено в начале главы, изначально предназначались для ведения войны.
Заем 1694 года был полностью военным: он финансировал флот и армию в борьбе против Франции, а не строительство верфей, мануфактуры или каналов. То есть деньги были направлены в пушки и корабли – в чистое разрушение, а не в производственные мощности.
Что интересно, это не случайная деталь, а оказывается частая закономерность. Исторически, большое количество денег в виде управляемого кредита были рождены войной или для целей войны. Японская система кредита выросла из военной мобилизации 1930-х годов (глава 14), германская система скрытой эмиссии МЕФО тоже была построена для перевооружения (глава 11), и вот теперь у самых истоков этого обнаруживается английский прецедент. Война – часто становилась причиной системы управляемого кредита, и это необходимо признать.
Тем не менее, механизм публичного кредита нейтрален к тому, куда он вкладывается, ровно так же, как нейтрален двигатель машины к грузу, который она везет. Когда немного позже американский политический деятель Александр Гамильтон будет проектировать финансовую систему молодых Соединенных Штатов, он возьмет за образец именно английскую конструкцию – постоянный долг плюс центральный банк – и направит ее уже не на войну, а на строительство кредитоспособного государства развития (глава 7). А центральный банк как штаб национальной экономики дотянется, как будет видно ниже, до Берлина и Токио. Война дала машине жизнь, но куда машина поедет дальше, война не предрешает. Англичане, сами того не планируя, изобрели инструмент, который переживет все войны, ради которых задумывался.
Достоверность государственного обязательства может быть неосязаемой, однако у нее есть точный измеритель – цена, по которой торгуется долг, и обратная ей доходность. Если рынок верит, что суверен заплатит, то он соглашается на низкий процент и платит за облигацию дорого; если же сомневается, то требует высокой платы за риск и сбивает цену. Эту динамику цены и доходности английского долга на протяжении XVIII века можно считать оценкой системы, и в соответствии с этой оценкой доходность по государственному долгу Англии постоянно шла вниз, а объем возможных заимствований – вверх. То есть рынок верил системе.
В результате, к середине столетия Британия свела разрозненные займы в единый бессрочный инструмент, знаменитые «консоли», торговавшиеся под процент, о котором абсолютистская Франция не могла и мечтать. Англия и Франция почти весь XVIII век вели войну за войной, и почти каждую Британия выигрывала главным образом на финансовом фронте: она могла собрать заемные ресурсы быстрее, дешевле и в гораздо больших объемах, потому что рынок верил ее суверену и всей системе. У французов же такой системы не сложилось, и Франция придет к банкротству и революции 1789 года во многом именно по долговой колее.
Таким образом, система держится ровно до тех пор, пока цену долгу назначает рынок, а не кто-либо, пусть даже сам король. Англия выиграла свое долгое противостояние с Францией не богатством, а тем, что создала успешный и устойчивый рынок государственного долга, сделав свой кредит дешевым.
Однако и здесь не обошлось без возражений. Экономический историк Грегори Кларк, разобрав длинные ряды процентных ставок, показал, что ставки процента снижались медленно и задолго до 1688 года, то есть мгновенного революционного перелома не было23. Другой исследователь Дэвид Стасэвидж утверждал, что все дело было в том, кто контролировал Банк Англии и долги24, что доверие держалось не на отвлеченном верховенстве парламента, а на вполне партийной опоре – на партии вигов, кровно заинтересованных в обслуживании долга, державших его бумаги и преобладавших в управлении Банком. Стивен Пинкус и Джеймс Робинсон тоже утверждали, что 1688 год был не нейтральным торжеством прав собственности, а просто победой одной политической коалиции над другой, и новый режим укрепил позиции своих сторонников, вовсе не будучи беспристрастным гарантом для всех25.
Что из этого следует?
Да, достоверное обязательство не было мгновенным и автоматическим следствием конституционного акта 1688 года, как это утверждали Норт и Вайнгаст. Оно складывалось десятилетиями, как продукт политики, партийного интереса, репутации и накопленной практики исправных платежей, а не вспыхнуло разом из текста Билля о правах. Это правда.
Но здесь, как и в предыдущей главе, есть решающее «но». Да, нельзя утверждать, что одна лишь конституция в одночасье сотворила английское финансовое чудо. Однако каким бы политическим, партийным и постепенным путем оно ни достигалось, есть необходимое условие дешевого и обильного публичного кредита, а Банк Англии был тем институтом, в котором это связывание материализовалось и стало работающим механизмом. Спорить о скорости и инструментах можно, но направление было заложено верно. Несвязанный суверен занимает дорого и мало, связанный – дешево и много, и вся история англо-французского соперничества XVIII века написана этим законом.
Итак, выводы главы.
Первый вывод: первая переменная – происхождение денег, здесь впервые рождается как институт, а не как разовый акт. Серебро добывали, бумагу печатали, а доверие к суверену построили, оформили юридически и посадили в специальный орган. Деньги перестали быть вещью или приказом и стали самовозобновляющейся машиной, ядром которой служит государственный долг, превращенный в деньги. Все сегодняшние центральные банки мира – это внуки той конструкции, и понимать сегодняшние споры о денежной политике, вплоть до количественного смягчения из главы 17, без знания этого механизма невозможно.
Второй вывод: машина публичного кредита всегда стоит на двух факторах – на проверке того, во что кредит превращается, и на проверке того, достоин ли доверия тот, кто его выпускает. Англия 1694 года решила вторую задачу очень хорошо, оставив первую на потом и на другие страны.
Третий вывод: механизм нейтрален и легко воспроизводится. Рожденный войной, тем не менее, этот механизм войне не принадлежит. Позже он будет скопирован в США Гамильтоном для целей развития (глава 7), а затем и другими странами по всему миру. Техника публичного кредита, как и техника управляемого кредита вообще, безразлична к добру или злу, к войне или развитию. Вопрос в том, какой канал к ней подключат.
И последнее здесь. Англия победила не серебром и не числом подданных, а изобретением, которое абсолютному монарху было недоступно по самой его природе. Богатые лондонцы связали руки своему суверену и тем самым сделали его слово достоверным, его долг надежным, а кредит дешевым и почти неисчерпаемым. То есть сила, добровольно принявшая на себя ограничение, оказалась могущественнее силы неограниченной. Однако следующая глава покажет, что бывает, когда ту же самую конструкцию запускают на полную мощность, сняв парламентское ограничение. Речь пойдет о Франции и человеке, который почти угадал будущее денег, но едва не разрушил Францию.
Глава 6. Франция и Джон Лоу
В мае 1716 года шотландец по имени Джон Лоу получил от властей Франции разрешение открыть в Париже частный банк. Джон Лоу был сыном ювелира, хорошо выучился математике и прекрасно знал, как устроены банки и как работает биржевая торговля в Европе. Он был, вероятно, самым проницательным денежным теоретиком своего поколения и человеком, опередившим эпоху на сотню лет. В момент, когда Франция оказалась в сложном положении, он был в нужном месте и в нужное время, чтобы реализовать свой большой денежный эксперимент.
Положение становилось отчаянным из-за Людовика XIV, который скончавшись годом ранее, оставил после себя разоренную страну. Государственный долг был огромен, а казна пуста из-за войн и роскошной жизни его двора, при этом налоги были собраны на годы вперед, а серебра и золота остро не хватало. Регент Франции Филипп Орлеанский, правивший при малолетнем Людовике XV, перепробовал все обычные средства – и порчу монеты, и частичный отказ платить по долгам, и вытряхивание денег из откупщиков, – все без толку.
И тут на сцену вышел Джон Лоу со своей теорией, обещавшей разом покончить и с нехваткой денег, и с растущим долгом. Регент решил рискнуть (что еще ему оставалось). Так начался один из самых грандиозных и самых поучительных экспериментов в денежной истории – эксперимент, который продлится четыре года.
В предыдущей главе была показана машина публичного кредита в ее английском исполнении – с эмиссионным банком на фундаменте надежного государственного долга, связанного парламентом, и проверяемого рынком облигаций. Лоу строил, по сути, такую же самую машину – эмиссионный банк, превращающий государственный долг в деньги, – но строил ее без парламентского ограничителя. Это был очень интересный опыт, так как у Лоу изначально была глубокая и во многом верная теория.
Свои идеи Лоу изложил еще в 1705 году в трактате, название которого переводится как «Деньги и торговля, рассмотренные с предложением обеспечить нацию деньгами»26. Центральная мысль трактата шла наперекор всей металлистской ортодоксии той эпохи, так как господствующий тогда взгляд отождествлял богатство нации с запасом драгоценного металла. Лоу же писал, что это совершенно не обязательно: металл, писал он, – это «не более чем условный знак, и привязывать к нему объем денег в стране так же нелепо, как ограничивать длину разговоров запасом чернил». Деньги, утверждал он, существуют для того, чтобы приводить в движение торговлю и производство; страна, задыхающаяся от их нехватки, недоиспользует свои земли, руки и таланты не оттого, что бедна ресурсами, а оттого, что бедна средством обращения. И лекарством могут быть бумажные деньги, обеспеченные не скудным металлом, а самим богатством нации: ее землей, ее налогами, ее государственным имуществом. «Дайте экономике достаточно денег», – говорил Лоу, и – «праздные ресурсы придут в движение, торговля оживет, занятость вырастет».
В этом диагнозе он был прав настолько, что его слова можно без изменений вынести в эпиграф настоящей книги. Идея управляемой кредитной эмиссии для оживления недогруженной экономики – прямая наследница идей Лоу. Однако Лоу погубила не ошибочность теории, а отсутствие тех узлов конструкции, которых его теория не предусматривала. Он верно понял, что деньги – это давление в той самой трубе и что Франции такого давления остро не хватает. Но он не понял, что давление без самой трубы практически бесполезно. Между эмиссией и реальным производством должен стоять носитель, то есть организация, которая отбирает проекты и отвечает за результат. И такую систему нужно проверять на устойчивость (экзаменовать на языке этой книги), иначе эмиссия неизбежно сорвется в спекуляцию. Диагноз был верен, а рецепт – неполон. И эта неполнота стала разрушительной.
Система Лоу
Свою Систему Лоу собирал постепенно, узел за узлом, и в завершенном виде она была грандиозна, – это была попытка превратить в бумажные деньги целиком все французское государство.
Первым узлом стал банк. В 1716 году Лоу учредил Banque Generale – частный банк, выпускавший бумажные банкноты. Банкноты хорошо приживались, поскольку были удобнее тяжелой и уже порченой монеты, а Лоу укреплял к ним доверие, честно обменивая их по первому же требованию. Успех был так очевиден, что в 1718 году банк национализировали, превратив в Banque Royale – королевский банк, чьи банкноты гарантировались уже самой короной. Вторым узлом Системы стала торговая компания. В 1717 году Лоу основал Compagnie d'Occident (Компанию Запада), получившую монополию на торговлю и освоение французской Луизианы – огромной, почти неосвоенной территории в бассейне реки Миссисипи в Северной Америке. Эта компания постепенно принялась поглощать одну за другой прочие французские заморские монополии – Ост-Индскую, Китайскую, африканскую, табачную, – пока в 1719 году не слилась в единую Compagnie des Indes, державшую в руках всю внешнюю торговлю Франции. Третьим узлом стали откуп и чеканка: компания взяла на откуп сбор королевских налогов и право чеканить монету. И наконец, важнейший элемент всей конструкции: компания приняла на себя почти весь государственный долг Франции.
Вот здесь и проявилась одновременно гениальность и безумие идеи. Механизм работал так. Держателям королевского долга, получавшим гроши по обесцененным государственным обязательствам, предлагали обменять их долговые бумаги на акции Компании, которая, таким образом, превращала государственный долг в собственный акционерный капитал, а Banque Royale печатала банкноты, на которые публика скупала эти акции, толкая их цену вверх. Растущая цена акций привлекала новых покупателей, которым банк услужливо ссужал банкноты под залог тех же самых акций. То есть долг короны превращался в акции, акции в деньги, деньги обратно в спрос на акции.
Таким образом, деньги создавались банкнотной эмиссией Banque Royale, по форме точно так же, как в Банке Англии. Но направлялись не на флот и не на производство, а на выкуп королевского долга и, главное, на раздувание курса собственных акций Системы. Это и стало началом пузыря.
На улице Кенкампуа в Париже бойко шла торговля акциями «Миссисипской компании», которая постепенно из-за быстрого роста цены стала приобретать черты массового помешательства. Акция, стоившая в начале 1719 года около пятисот ливров, к началу 1720 года дошла до многих тысяч ливров. На улице Кенкампуа толпились герцоги и ремесленники, священники и куртизанки; большие состояния делались за несколько дней. Именно тогда родилось слово «миллионер» – его придумали для описания тех, кто внезапно разбогател на акциях. Прославившийся Лоу был вознесен на пост генерального контролера финансов Франции, то есть фактического министра финансов, а вся страна превратилась в одну гигантскую биржевую игру.
Так вот, куда уходили напечатанные банкноты?
Не в верфи, не в мануфактуры, не в каналы и дороги, а в курс акций. Деньги, не найдя производственного применения, делали единственное, что им остается в таких случаях: надували цену доступного актива. Ровно то же самое произошло в Японии 1980-х годов, когда кредит, которому теперь не нашлось нового производственного русла, хлынул в землю и акции, надув крупнейший пузырь XX века (глава 14). Случай Лоу был ранним и очень наглядным прообразом японского пузыря, так как формула у них была одна. Эмиссия, лишенная производственного канала, не исчезает и не растворяется: она ищет, куда влиться и находит в цене активов.
Ну и отсутствие носителя
Вообще, у Лоу была компания – Миссисипская, которая должна была торговать со всем миром. Почему же она не стала тем самым носителем – проводником и организатором?
На самом деле, у «Миссисипской компании» не оказалось нужных ресурсов и возможностей. Луизиана, на богатствах которой строился весь ажиотаж, оставалась совершенно неосвоенной территорией: ни золотых гор, ни процветающих плантаций, ни какой-либо значимой торговли, а лишь болота с малярией, да горстка поселенцев, которых набирали иногда даже силой, освобождая парижские тюрьмы. Реальный денежный поток, оправдывавший рост акций, существовал только на бумагах, да в воображении биржевых игроков. Компания оказалась не организатором производства (носителем), а механизмом для спекуляции, то есть пирамидой, в которую заходили напечатанные деньги все больше и больше. Между эмиссией Banque Royale и реальной экономикой Франции не стояло никакой структуры, которая бы создавала хорошие проекты, контролировала бы их исполнение и отвечала за результат. Стояла только биржевая толпа на улице Кенкампуа.
Если все это сравнить с английским опытом, то Банк Англии тоже превращал государственный долг в деньги и тоже выпускал банкноты – механизм был тот же. Однако за английским долгом стоял связанный парламентом суверен, чью платежеспособность ежедневно проверял вновь созданный рынок облигаций. У французов же такого не было. Французский король рук себе не связывал, он был абсолютным монархом, и его долг, упакованный в акции, не проходил никакой внешней проверки на надежность. А цену акций «Миссисипской компании» подгоняла самоподдерживающаяся спекулятивная горячка, подогреваемая печатным станком. Это и есть механизм бесконтрольной эмиссии: деньги создаются, но между ними и производством нет ни нужного организатора, ни ограничительной проверки на надежность. И французский опыт привел не созданию чего-либо реального – флота или заводов, а к раздуванию большого финансового пузыря.
Снова Англия и «Компания Южных морей»
Стоит отметить, что в том же 1720 году в Англии надувался свой пузырь, вокруг так называемой «Компании Южных морей». Схема была очень схожей: компания, получившая монополию на торговлю с испанской Южной Америкой, предложила обменять на свои акции значительную часть британского государственного долга, и курс ее акций также стал взлетать из-за раздувающейся спекулятивной горячки (примерно как в Париже). Лондонская биржевая мания 1720 года породила целый ряд схожих по нелепости компаний и проектов. Одна из таких компаний даже официально записала в своих учредительных документах, что создается «для осуществления предприятия великой выгоды, но никто не должен знать какого».
Английский пузырь обрушился почти одновременно с французским, и британскому парламенту пришлось в спешке принимать «Закон о пузырях», запрещавший учреждать акционерные компании без особого разрешения, и этот закон надолго затормозил развитие английского акционерного дела.
Однако между французским и английским экспериментами была существенная разница. Французская система Джона Лоу рухнула так, что погребла под собой всю денежную систему страны, а доверие к самой идее бумажных денег и акционерных компаний было утрачено на поколения вперед. Англия же, перенеся болезненный, но ограниченный крах, сохранила и Банк Англии, и государственный долг, и финансовую систему в целом, и продолжила свое восхождение к мировому финансовому первенству.
Почему так вышло?
Потому что в Англии пузырь «Компании Южных морей» был наростом на вполне здоровом развивающемся теле, тогда как во Франции пузырь полностью совпал с самим телом. В Лондоне эмиссия и государственный долг покоились на отдельном, дисциплинированном институте – Банке Англии, стоявшем в стороне от спекулятивной компании, и когда пузырь Южных морей лопнул, то само ядро финансовой системы устояло. В Париже же эмиссия, долг, торговля и спекуляции слились воедино: банк, компания и государственные финансы стали одним организмом, и крах одного органа означал гибель всех. Англия отделила машину денег от предмета спекуляции, а Франция их объединила. Эта разница в структуре и предопределила, что один и тот же 1720 год стал для Лондона неприятным эпизодом, а для Парижа катастрофой.
Механика краха
Развязка французского краха наступила быстро.
К началу 1720 года противоречия, заложенные в основание Системы, стали непреодолимыми. Курс акций держался лишь притоком новых банкнот, но банкнот напечатали так много, что доверие к ним начало пошатываться. Поняв, куда все это ведет, самые осведомленные (прежде всего, приближенные к власти) первыми начали менять свои бумажные банкноты на золото и серебро и вывозить их из страны. За ними последовали другие, и паника начала нарастать. Власти попытались удержать контроль, запрещая частным лицам держать золото и серебро свыше некоторой суммы и объявляя банкноты единственным законным платежным средством. Однако эффект оказался обратным, и эти меры убили последние остатки доверия. Началась большая паника, в давке у дверей банка погибли люди, и это стремительно обрушило и курс акций, и покупательную способность банкнот. К концу 1720 года Система лежала в руинах, а Лоу пришлось бежать от толпы и спрятаться в Венеции.
Стоит отметить, что главный защитник Лоу, историк экономической мысли Антуан Мерфи, чье исследование вернуло шотландцу репутацию серьезного теоретика и государственного деятеля27, утверждал, что, на самом деле теория Лоу была правильной: его понимание денег как инструмента оживления экономики опередило эпоху и предвосхитило идеи, которые в XX веке станут респектабельной макроэкономикой. Кроме того, Система Лоу во многом работала, и на своем пике она действительно резко облегчила бремя французского государственного долга, обменяв дорогие обязательства на акции, на короткое время оживив французскую торговлю и хозяйственную жизнь. Более того, ряд экономистов, и в их числе Франсуа Вельде, тщательно разобравший финансовую механику Системы Лоу, показал, что значительную роль в крахе сыграло неумелое управление денежным сжатием. То есть попытка не монетарно-рыночными, а административными указами разрешить ситуацию и спровоцировала панику, обрушив доверие к акциям и новым бумажным деньгам28. При правильной последовательности действий вполне можно было бы сдуть пузырь мягче.
Что из этого следует?
Лоу был совершенно не глуп, и его теория не была ошибочной. Напротив, теория была хорошей, а человеком он был незаурядным, хорошо понимающим природу денег. Проблема была главным образом в том, что он неправильно организовал носителя, то есть специальный институт, который должен был организовать правильное и реальное освоение новых денег – развитие новых поселений в Луизиане, строительство реальных производств, инфраструктуры, реальную торговлю между всеми французскими территориями – все то, что и было заложено на бумаге. Лоу занимался монетарными (денежными) вопросами и не мог одновременно заниматься и развитием реального сектора экономики.
Тем не менее, тезис настоящей книги не просто все еще актуален, а даже еще раз хорошо подтверждается: эмиссию губит не плохой замысел, а недостаток нужного внимания к носителю. Если кто-то занимается эмиссией, то для ее успешности необходимо предусмотреть и правильное освоение этой эмиссии.
Таким образом, выводы из эпизода с Лоу.
Первый вывод: верный диагноз не спасает при неполной конструкции. Лоу правильно понял, что Франции не хватает денег и что бумажный кредит способен оживить недогруженную экономику, и в этом он был прав настолько, что предвосхитил макроэкономику XX века. Однако он построил машину без двух несущих узлов: без носителя, который превратил бы деньги в производство, и без внешнего ограничителя, который дисциплинировал бы эмиссию. Деньги – это давление в трубе; Лоу создал давление, но не построил хорошей трубы, и давление ударило в биржевую стенку.
Второй вывод: бесконтрольная эмиссия не исчезает, а ищет емкость и находит ее в цене активов. Это закон, который еще будет не раз проявляться (та же Япония 1980-х годов). Лоу дал этому закону его первую и чистую иллюстрацию: улица Кенкампуа – прародина всех пузырей бесконтрольных денег.
Третий вывод: устройство важнее намерения. Сравнение с зеркальным английским пузырем Южных морей показало, что один и тот же 1720 год стал для Лондона эпизодом, а для Парижа катастрофой, и решило это не различие в злонамеренности, а различие в сборке институтов. Англия держала машину денег отдельно от предмета спекуляции, Франция же сплавила их в один обреченный организм. Урок этот будет полезен всякому, кто проектирует финансовую систему: необходимо отделять несущий денежный институт от рисковых предприятий.
И последнее здесь. Игрок, почти угадавший будущее денег, проиграл не оттого, что его идея была неверной, а оттого, что организовал систему без носителя и без ограничителя. Франция заплатила за это дорого – события, в конце концов, привели к революции 1789 года. А вот по другую сторону Атлантики нашелся человек, который изучил эти уроки – и английский успех, и французский провал, – и решил построить финансовую систему США, с учетом этих уроков. Это был Александр Гамильтон.
Глава 7. США и Гамильтон
Александр Гамильтон стал первым министром финансов США в возрасте 34 лет в 1789 году. Однако страна, только что отвоевав свою независимость, была банкротом. Новые печатные деньги, которыми Конгресс финансировал войну за независимость, полностью обесценились, и весь государственный долг висел грузом, обслуживать который было нечем. Гамильтону необходимо было что-то со всем этим делать.
Однако он не сложил руки, а подошел к делу как инженер, освоивший все доступные материалы по финансовому делу, как успешные так и не очень. Он внимательно изучил историю и структуру Банка Англии, разобрал проблемные вопросы краха французской Системы Лоу, а также прочие прецеденты. В результате, у Гамильтона начала выстраиваться финансовая система, выстроенная не случайно и не из военной необходимости, а проработанная как целостная система, где уже были учтены все риски и обозначены все основные несущие конструкции.